La partita per il controllo di Monte dei Paschi di Siena entra nella fase decisiva. Intesa Sanpaolo ha deciso di aumentare di 25 centesimi per azione la componente cash della propria Opas, portandola da 1 a 1,25 euro, ma contemporaneamente ha trasformato l’assemblea degli azionisti Mps del 29 ottobre nel vero spartiacque dell’operazione.
Il messaggio di Ca’ de Sass è netto: gli azionisti senesi dovranno scegliere tra l’offerta di Intesa e il progetto industriale costruito dall’amministratore delegato di Mps, Luigi Lovaglio, per reagire all’Opas. Se l’assemblea approverà le operazioni che consentono a Mps di procedere con le offerte su Banco Bpm e Banca Generali, oppure la riduzione volontaria del capitale necessaria alla distribuzione di 4 miliardi di euro, l’offerta di Intesa diventerà inefficace.
La banca guidata da Carlo Messina ha chiarito infatti che «l’Opas promossa su Mps diverrà inefficace nel caso in cui l’assemblea del 29 ottobre approvi uno dei punti 3, 4 o 5 all’ordine del giorno». In quel caso, Intesa «non si avvarrà della facoltà di rinunciare alle condizioni di efficacia e invocherà il loro mancato avveramento».
Da dove nasce la partita: l’offerta di Intesa
Per capire la nuova mossa bisogna tornare all’8 giugno, quando Intesa Sanpaolo annunciò l’Opas sulla totalità delle azioni Mps. L’offerta originaria prevedeva 16 azioni Intesa ogni 10 azioni Mps più un euro in contanti per ciascun titolo senese, per un controvalore indicativo di 30,6 miliardi di euro. Il premio rispetto alla media ponderata del titolo Mps al 5 giugno era pari a circa il 12,5%.
L’operazione nasceva con una precisa logica industriale: rafforzare ulteriormente Intesa in Italia e costruire un gruppo bancario di dimensioni europee, sfruttando soprattutto la complementarità tra le attività di Mps, quelle di Mediobanca e la piattaforma commerciale di Ca’ de Sass.
Intesa aveva stimato 2,9 miliardi di euro di sinergie annue a regime, di cui 1,5 miliardi derivanti da efficienze operative e 1,4 miliardi da maggiori ricavi commerciali. L’obiettivo dichiarato è arrivare nel 2029 a un risultato netto superiore a 16 miliardi e a un Roe oltre il 20%.
A settembre l’assemblea di Intesa ha poi approvato con una larga maggioranza l’aumento di capitale necessario a sostenere l’operazione, un passaggio fondamentale per la prosecuzione dell’Opas.
La controffensiva di Lovaglio
Nel frattempo Mps non è rimasta a guardare. Ad agosto Lovaglio ha messo sul tavolo una strategia alternativa: due Ops interamente in azioni su Banco Bpm e Banca Generali, con un controvalore complessivo indicativo di circa 34 miliardi di euro.
L’obiettivo era costruire un gruppo bancario alternativo all’integrazione con Intesa, puntando su un’espansione nel credito, nel wealth management e nell’asset management. La proposta prevedeva circa 25,3 miliardi per Banco Bpm e 8,7 miliardi per Banca Generali. Contestualmente, Mps aveva previsto una distribuzione di 4 miliardi di euro agli azionisti, in parte in contanti e in parte attraverso azioni Generali.
Lovaglio ha presentato il progetto come una strada per creare un gruppo italiano più grande e competitivo, sostenendo che la combinazione avrebbe potuto portare a una capitalizzazione pro forma di circa 80 miliardi e collocarsi tra i primi dieci gruppi bancari europei.
Il problema, però, è che si tratta di un progetto molto più complesso dell’Opas di Intesa. E soprattutto richiede il via libera degli azionisti Mps e il successivo superamento di una serie di ostacoli industriali, finanziari e societari.
Perché Intesa boccia il piano Mps
È proprio sulla certezza dell’esecuzione che Ca’ de Sass concentra ora la propria offensiva. Intesa considera il progetto Lovaglio un’alternativa possibile sul piano teorico, ma molto più rischiosa sul piano industriale.
Nella propria comunicazione la banca sottolinea che il progetto di Mps «non offre alcun premio, ma è a sconto per gli azionisti delle società target e configura una struttura complessa caratterizzata da elementi di incertezza, sinergie sfidanti e rischi di esecuzione».
È una differenza fondamentale rispetto alla proposta di Intesa. Secondo Ca’ de Sass, la propria Opas «genera in maniera certa un valore significativo, immediato e sostenibile per gli azionisti di Mps e valorizza Siena».
Il confronto, quindi, non riguarda soltanto quanto vale Mps, ma soprattutto quale dei due progetti abbia il rapporto migliore tra valore potenziale e rischio di realizzazione. Il piano Lovaglio deve infatti riuscire a portare a termine due operazioni contemporaneamente, con due controparti differenti e con strutture azionarie e societarie diverse.
Il nodo Banco Bpm e il ruolo dei francesi
La maggiore incognita riguarda Banco Bpm. Il principale azionista dell’istituto, Crédit Agricole, detiene circa il 29,3% e ha manifestato perplessità sull’operazione proposta da Mps, ritenendola poco attraente per i propri azionisti.
È un elemento tutt’altro che secondario. L’Ops di Mps non può essere valutata soltanto sulla carta: deve trovare adesioni sufficienti tra gli azionisti delle società coinvolte e superare i diversi passaggi autorizzativi. Per questo l’offerta di Lovaglio presenta un livello di rischio di esecuzione maggiore rispetto a una semplice operazione di integrazione.
Anche Banca Generali rappresenta un passaggio delicato. Generali controlla il 50,17% della società e la sua posizione è quindi determinante per il successo dell’operazione.
Il 29 ottobre diventa il giorno della scelta
È in questo quadro che va letto l’aut aut di Intesa. Ca’ de Sass non si limita a migliorare economicamente la propria proposta: mette gli azionisti Mps davanti a una scelta strategica.
Con il rilancio, in caso di adesione totalitaria, il controvalore complessivo dell’Opas sale a 31,4 miliardi di euro, di cui 27,6 miliardi rappresentati dal corrispettivo in azioni e 3,8 miliardi in denaro. Il valore della componente cash aumenta dunque di circa 800 milioni rispetto all’offerta iniziale.
Il rapporto di cambio resterà quello annunciato a giugno, con un adeguamento previsto nel caso in cui Intesa distribuisca un acconto sul dividendo 2026.
La sostanza è che Intesa è disposta a pagare di più, ma non a finanziare contemporaneamente il progetto alternativo di Mps. Se i soci di Siena voteranno per le operazioni su Banco Bpm e Banca Generali o per la distribuzione straordinaria prevista dal piano Lovaglio, Ca’ de Sass considera venute meno le condizioni sulle quali aveva costruito la propria offerta.
Il capitolo Mediobanca: prima l’Opas, poi la fusione
C’è poi un secondo fronte, quello della fusione tra Mps e Mediobanca. Intesa non chiede agli azionisti senesi di rinunciare definitivamente all’operazione, ma auspica che venga realizzata dopo l’eventuale successo dell’Opas.
«Gli azionisti di Mps non approvino la fusione con Mediobanca ma che questo avvenga successivamente all’Opas da parte del management di Intesa», è la posizione espressa da Ca’ de Sass.
La ragione è essenzialmente industriale: evitare che due operazioni di integrazione vengano sovrapposte, creando «ripercussioni negative nelle attività di integrazione informatica e operativa dei sistemi» e il rischio di «duplicazione dei costi».
Intesa ha però introdotto una distinzione importante: se l’assemblea Mps non dovesse approvare la fusione con Mediobanca, Ca’ de Sass ha dichiarato di rinunciare sin d’ora alla relativa condizione di efficacia. In altre parole, il mancato via libera alla fusione non farà saltare l’Opas.
La fusione e le relative scissioni sono state inserite nell’ordine del giorno del 29 ottobre anche per effetto della passivity rule, che limita le possibilità di intervento del management di una società oggetto di offerta.
Le garanzie di Intesa
Uno dei punti più delicati della partita è il futuro di Siena. L’Opas di Intesa prevede infatti una riorganizzazione della rete Mps, con la cessione a Unipol di un’entità bancaria autonoma comprendente circa 635 filiali e il relativo marchio storico. Intesa manterrebbe invece circa 625 filiali e Mediobanca. Ca’ de Sass respinge però l’idea che l’operazione comporti un ridimensionamento del Monte. Il timore di una perdita di centralità di Siena viene definito «infondato».
«L’Opas e le operazioni che ne potranno conseguire, in un’ottica strategica di rafforzamento del sistema bancario italiano, non determinano alcun ridimensionamento di Mps: al contrario, pongono le basi per farne il fulcro di un polo bancario di riferimento, con dimensioni significativamente superiori a quelle attuali». Anche sul lavoro Intesa insiste sul ricambio generazionale, anziché sulla riduzione netta degli organici. «La dimensione industriale dell’Opas si accompagna a un forte impegno sul fronte delle persone», sostiene la banca.
Per il perimetro destinato a essere integrato in Intesa sono previste «circa 6.800 uscite esclusivamente volontarie, accompagnate da circa 6.800 nuove assunzioni, un’assunzione per ogni uscita volontaria, di cui circa 2.700 global advisor». Secondo Ca’ de Sass, quindi, le sinergie «non vengono perseguite attraverso una riduzione netta dell’occupazione, ma attraverso il ricambio generazionale».
Lo stesso principio, aggiunge Intesa, «sarà adottato nell’integrazione che darà vita al polo bancario facente capo a Unipol», mantenendo inoltre a Siena «l’hub direzionale di tutte le attività per il Centro e il Sud Italia».
La partita ora passa agli azionisti
La novità più importante del rilancio di Intesa, quindi, non sono soltanto i 25 centesimi aggiuntivi. È soprattutto il fatto che Ca’ de Sass abbia trasformato la propria offerta in una scelta binaria: da una parte l’integrazione con Intesa, con un corrispettivo migliorato e un progetto industriale già definito; dall’altra il piano Lovaglio, costruito sull’acquisizione di Banco Bpm e Banca Generali e sulla distribuzione di 4 miliardi agli azionisti Mps.
Il 29 ottobre gli azionisti di Siena saranno chiamati a decidere quale strada ritengono più credibile. Per il mercato, la questione centrale sarà capire se il valore immediato offerto da Intesa sia preferibile a un progetto più ambizioso ma anche più complesso e incerto.
Ed è proprio qui che si gioca la partita del risiko bancario italiano: non soltanto sulla dimensione futura dei gruppi, ma sulla capacità di trasformare le promesse di sinergie in valore effettivo per gli azionisti.
Enrico Foscarini, 4 ottobre 2026
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