Goldman Sachs, dall’AI alle maxi ipo ecco dove investirà Wall Street. Parla il ceo David Solomon

L’intelligenza artificiale continuerà ad alimentare gli investimenti globali, ma la corsa ai data center e ai modelli più avanzati dovrà fare i conti con la disponibilità di capitali, il costo del debito e la necessità di gestire i rischi. David Solomon, ceo di Goldman Sachs, non condivide l’allarme di chi teme che i finanziamenti possano diventare il principale ostacolo allo sviluppo dell’AI. «Nel mondo c’è molto capitale», spiega, sottolineando però che gli investitori continueranno a premiare i progetti capaci di generare rendimenti. 

Domanda. Avete appena registrato uno dei migliori trimestri della storia della banca. Quanto sono sostenibili questi risultati? Quale sarà il motore degli utili di Goldman Sachs se lo scenario dovesse cambiare o se i tassi d’interesse iniziassero a pesare maggiormente?

Risposta. Credo che nella narrazione quotidiana dei mercati e delle attività di trading si trascuri un aspetto importante: da otto anni lavoriamo per rafforzare la nostra presenza sul mercato, rendere i ricavi più stabili e diversificare le attività. Quando abbiamo iniziato questo percorso, otto anni fa, il nostro business di asset e wealth management generava poco meno di 5 miliardi di dollari di commissioni di gestione. In questo trimestre siamo arrivati a 3,6 miliardi e oggi viaggiamo a un ritmo annualizzato di 15 miliardi di dollari di commissioni. Abbiamo costruito una società in cui il 45% dei ricavi è considerato stabile e ricorrente. Naturalmente, attività come le ipo e le operazioni di fusione e acquisizione sono più cicliche. Ma basta guardare ai ricavi da m&a degli ultimi 15 anni: ogni anno abbiamo registrato entrate da queste operazioni, anche se in alcuni periodi sono state superiori rispetto ad altri. Oggi abbiamo un’attività ampia, diversificata e solida nell’investment banking, nei mercati globali e nella gestione patrimoniale. Dal punto di vista strategico, abbiamo innalzato significativamente il livello minimo della nostra attività, sia per quanto riguarda la base dei ricavi sia per i rendimenti. Credo che gli investitori lo stiano riconoscendo e premiando. E noi siamo molto soddisfatti dei risultati. Non posso dire che cosa accadrà nei prossimi tre o sei mesi. Guardando avanti, però, vedo alcune operazioni azionarie di dimensioni molto rilevanti e potenzialmente grandi ipo. Anche il nostro portafoglio di operazioni di m&a in preparazione rimane molto consistente. Mi sento quindi fiducioso riguardo ai ricavi che potremo generare dalle operazioni di fusione e acquisizione. Vedo inoltre un’intensa attività strategica e molti dialoghi in corso. D’altra parte, oggi abbiamo registrato un dato sull’inflazione leggermente superiore alle attese. Il mercato incorpora già quattro rialzi dei tassi e, guardando ai Treasury decennali statunitensi, il rendimento è aumentato di circa 75 punti base nell’ultimo trimestre. È comprensibile che ci sia preoccupazione. Tuttavia, siamo in grado di operare piuttosto bene in questo contesto, e lo stiamo facendo. Dobbiamo continuare a dimostrarlo trimestre dopo trimestre, mostrando che Goldman Sachs è una realtà ampia, diversificata e capace di generare ricavi durevoli.

D. Durante la conference call hai detto che un rendimento del Treasury decennale al 5% non vi spaventa. Quale livello, invece, inizierebbe a preoccuparti?

R. Bisogna sempre considerare il contesto. Il mio punto è che, se guardiamo alla situazione con un po’ di prospettiva, l’anomalia è rappresentata dagli ultimi 15 anni successivi alla crisi finanziaria.

D. I tassi d’interesse ai minimi storici?

R. Esattamente. Quella è stata l’anomalia. Ho 64 anni e, dal mio punto di vista, la vera eccezione sono stati i tassi a zero, non un rendimento del Treasury decennale al 5%. Naturalmente, quando i tassi si muovono in modo significativo e rapidamente, i mercati possono destabilizzarsi e subire conseguenze. Ma finora il mondo ha assorbito abbastanza bene il rialzo dei rendimenti dei Treasury decennali. Se dovesse continuare la pressione legata ai deficit pubblici, e considerato che la domanda di capitali è elevata, potrebbero esserci ulteriori tensioni. Uno degli elementi in gioco è proprio la forte richiesta di capitali legata al ciclo di investimenti nell’intelligenza artificiale. Questa domanda si aggiunge a quella dei governi, che negli ultimi anni hanno fatto ampio ricorso al debito. La concorrenza per ottenere capitali può quindi esercitare pressioni sui tassi. Ma non sono spaventato. Questo è il contesto in cui viviamo e nel quale dobbiamo operare.

D. C’è un elemento che oggi è diverso rispetto a vent’anni fa. Allora i tassi erano simili a quelli attuali, ma gli investimenti in conto capitale nell’intelligenza artificiale, i cosiddetti Capex, dipendono oggi dal debito in misura molto maggiore rispetto al passato. Qualcuno ha dichiarato che la disponibilità di capitali potrebbe diventare un vero e proprio collo di bottiglia per l’intero sviluppo dell’infrastruttura dell’AI. Che cosa ne pensa?

R. A mio avviso, nel mondo c’è molto capitale. Basta considerare il valore complessivo delle società quotate a livello globale, tutti i risparmi accumulati e la ricchezza esistente. La disponibilità di capitali è considerevole. Questo non significa, però, che chiunque abbia un’idea, un data center o un chip possa ottenere finanziamenti illimitati a costi molto bassi per realizzare le proprie ambizioni. Il capitale, in ultima analisi, impone disciplina: cerca rendimenti e si dirige verso le opportunità migliori. Direi quindi che nel mondo c’è molto capitale. I mercati dei finanziamenti, e in particolare quelli statunitensi, sono straordinariamente capaci di sviluppare nuovi strumenti per accedere ai capitali e strutturare le operazioni finanziarie. Penso che alcune delle iniziative di cui stiamo discutendo in questo momento, compresa la nostra collaborazione con Nvidia nel campo della capacità di calcolo, siano estremamente interessanti. È possibile che, al margine, la concorrenza tra diversi soggetti per ottenere finanziamenti faccia aumentare leggermente il costo del capitale. Assolutamente sì. Ma questo non significa che i capitali non siano disponibili. Per le buone iniziative, quelle capaci di generare rendimenti interessanti, e per le opportunità valide, c’è capitale a sufficienza. Anche per le Ipo.

D. Restando sul tema dei capitali, si parla di possibili quotazioni di Anthropic e OpenAI a valutazioni nell’ordine di migliaia di miliardi di dollari. Come valuta il peso sistemico di queste enormi società di intelligenza artificiale, che sono ancora private ma le cui notizie sui ricavi sembrano già influenzare il mercato? 

R. Il mercato delle ipo è completamente aperto. Nel corso dell’ultimo trimestre abbiamo attraversato una fase eccezionalmente favorevole, soprattutto a maggio e giugno. Ma quando una società si quota a settembre, la decisione viene presa da investitori, venture capitalist e azienda stessa circa tre mesi prima. Non è una scelta che si compie da un momento all’altro. Le aspettative vengono quindi definite in anticipo. Nel frattempo, però, i mercati possono cambiare. Se il valore che gli investitori sono disposti a riconoscere risulta inferiore del 10% o del 15% rispetto alle attese di tre mesi prima, i venditori possono decidere che non è abbastanza e rinviare la quotazione. Potrebbe essere una decisione giusta, oppure no. Ma non significa che il mercato delle ipo sia chiuso. C’è molto capitale disponibile per le aziende valide, con buoni piani industriali. Si può discutere della valutazione appropriata o dello sconto necessario per portare una società sul mercato, ma questo è diverso dal dire che manchino le risorse finanziarie. Ho sempre consigliato alle aziende di considerare la quotazione una decisione strategica. Se si decide che è arrivato il momento di entrare in borsa, bisogna ragionare in prospettiva. In genere si vende il 10-15% della società, talvolta il 20%. Ciò che conta davvero non è il prezzo iniziale. Conta come si comporteranno sul mercato, nei successivi tre-cinque anni, sia la partecipazione collocata sia la parte restante della società. La decisione fondamentale è stabilire se l’azienda debba entrare nei mercati pubblici. Se la risposta è sì, il prezzo iniziale non dovrebbe essere l’unico fattore determinante. Il capitale è disponibile e si può discutere di valutazioni. Il mercato delle ipo è pronto ad accogliere nuove società: bisogna soltanto che compratori e venditori trovino un accordo sul prezzo. Se le loro aspettative divergono del 10%, l’attività può rallentare, ma questo non significa che il mercato sia chiuso o che non ci siano capitali a disposizione.

D. Pensa che gli investitori dei mercati pubblici siano disposti a pagare il premio rispetto alle valutazioni private che abbiamo visto, soprattutto per le società di intelligenza artificiale?

R. A volte sì, altre volte no. Non abbiamo ancora molti esempi di grandi società basate sui modelli linguistici di grandi dimensioni che siano arrivate sul mercato attraverso un’ipo. Nei prossimi anni, se Anthropic e OpenAI si quoteranno, impareremo molto su come gli investitori dei mercati pubblici valuteranno queste aziende. Non è un confronto perfettamente sovrapponibile, ma abbiamo un punto di riferimento ambizioso: il modo in cui SpaceX si è quotata e l’andamento del suo titolo. Certamente c’è molto capitale e c’è grande entusiasmo per queste società e per il loro potenziale. Ma esiste anche molta incertezza su come si svilupperà il settore e su come funzioneranno questi modelli di business. Gli investitori terranno conto di questi elementi. Ma la questione non riguarda l’apertura o la chiusura del mercato: riguarda il modo in cui valutare le aziende.

D. Dice che i fondatori stanno aspettando troppo prima di quotarsi? 

R. In realtà, la mia posizione è opposta, e la sostengo da dieci anni o anche da più tempo. Naturalmente ci piace accompagnare le aziende verso la quotazione. Ma se una società sta operando bene, dispone dei capitali necessari per far crescere il proprio business e può ampliare la propria piattaforma, dovrebbe continuare a lavorare in questa direzione. Ci sono alcuni motivi fondamentali per cui un’azienda decide di entrare in borsa: può raggiungere un punto in cui ha bisogno di maggiori risorse finanziarie oppure deve diversificare le proprie fonti di capitale. Ma se non ha queste necessità, o non ha bisogno di utilizzare le azioni quotate come moneta per acquisizioni e altre operazioni, e riesce a crescere bene rimanendo privata, deve considerare che la quotazione cambierà il suo modo di operare. Dovrà rispondere a pressioni differenti. Per questo ho sempre consigliato ai fondatori di aziende imprenditoriali di aspettare il più a lungo possibile prima di entrare nei mercati pubblici, purché dispongano dei capitali necessari per realizzare il proprio piano di crescita. È molto più semplice gestire una giovane azienda imprenditoriale quando è privata, rispetto a quando deve affrontare la pressione di fornire risultati trimestrali ai mercati. Naturalmente, il discorso è diverso per il private equity, perché questi investitori devono prima o poi monetizzare i propri investimenti. Si tratta di un ecosistema differente.

D. Vorrei cambiare argomento e parlare del dibattito sulla sicurezza dell’intelligenza artificiale. OpenAI e Anthropic sono al centro dell’attenzione e si è parlato molto dei rischi dell’AI, spesso con toni negativi che, secondo alcuni, sono anche giustificati. Le notizie sulle violazioni della sicurezza e sui possibili problemi legati all’intelligenza artificiale vi preoccupano? 

R. Dobbiamo innovare, ma dobbiamo farlo responsabilmente. Quando penso all’introduzione dell’intelligenza artificiale in Goldman Sachs, il primo requisito è che ci sia una responsabilità umana concreta per ogni modello che implementiamo e per ogni attività che svolgiamo. Utilizziamo sistemi di trading basati sull’intelligenza artificiale da quasi vent’anni. Non potremmo mai limitarci a dire: «Il sistema di trading è andato fuori controllo e abbiamo perso molti soldi», senza che ci fosse qualcuno chiamato a risponderne.

D. Chi sarebbe responsabile in quel caso?

R. Ci sono persone all’interno della nostra organizzazione che ne rispondono. Se introduciamo l’intelligenza artificiale nel nostro ecosistema per offrire servizi ai clienti, la responsabilità è nostra. Naturalmente, ritengo che anche le aziende che sviluppano questi modelli possano avere responsabilità e obblighi in caso di problemi. Ma il principio con cui noi, come qualsiasi altra impresa, dobbiamo affrontare la questione è chiaro: siamo responsabili di ciò che accade all’interno del nostro ecosistema. Dobbiamo disporre di processi verificabili, sistemi di gestione del rischio e controlli adeguati. E dobbiamo costruire procedure solide. Le opportunità offerte dall’intelligenza artificiale sono enormi e sono molto entusiasta di ciò che vedo. Ma esistono anche dei rischi? Certamente. Servono processi di governance, controlli rigorosi e sistemi di gestione del rischio nelle aziende che utilizzano questa tecnologia e la mettono a disposizione del mondo esterno. Poco fa stavamo parlando degli agenti di intelligenza artificiale, che possono eseguire operazioni per conto delle persone. È una questione interessante, per esempio, nel settore bancario al consumo: quali autorizzazioni dovrebbero avere questi agenti e a quali risorse dovrebbero poter accedere? Sono problemi reali, ma credo che possano essere risolti progressivamente. Servono responsabilità effettive, controlli, sistemi di gestione del rischio e procedure adeguate. Tutto questo richiede tempo: non si può costruire dall’oggi al domani. Ma sono aspetti fondamentali.

D. Un altro tema legato all’intelligenza artificiale è la crescente opposizione alla costruzione di data center. Mi torna in mente il 2008, quando Goldman Sachs era in qualche modo il simbolo dell’ostilità nei confronti di Wall Street. Guardando a come le banche e Wall Street hanno gestito la crisi reputazionale di allora, che cosa consiglierebbe ai fondatori e ai dirigenti di queste società?

R. Credo che il mondo possa imparare molto dall’esperienza delle grandi istituzioni finanziarie negli anni successivi alla crisi finanziaria. Il nostro settore ha imparato molto e ha migliorato in maniera significativa le proprie pratiche, i sistemi di gestione del rischio e i controlli. Negli ultimi quindici anni l’industria finanziaria ha costruito infrastrutture importanti, proprio per affrontare questi problemi. Sono cambiamenti che hanno reso il sistema finanziario più resiliente. Penso che, mentre costruiamo un’industria dell’intelligenza artificiale negli Stati Uniti e nel resto del mondo, dovremo sviluppare procedure, controlli e regole di sicurezza capaci di garantire che questa tecnologia sia affidabile e sicura e che produca benefici per la società. Siamo soltanto all’inizio del percorso. Chi sviluppa queste tecnologie ha una responsabilità concreta. Ma anche chi decide di adottarle nelle proprie aziende e di utilizzarle deve assumersi le proprie responsabilità.

D. Sono circolate indiscrezioni sui suoi piani per la successione. Ne ha parlato durante la conference call sui risultati.

R. Non è in corso alcun processo di successione alla guida di Goldman Sachs. Il consiglio di amministrazione e io siamo concentrati esclusivamente sulla crescita della società, sulla capacità di generare rendimenti elevati per gli azionisti e sull’offerta di servizi di eccellenza ai nostri clienti. È su questi obiettivi che siamo pienamente impegnati. (riproduzione riservata)